세무와회계저널 | 이익유연화가 자본비용을 감소시키는가?

본 논문은 기업의 이익유연화 정도가 자본비용에 어떠한 영향을 미치는가를 규명하는데 있다. 경
영자는 이익유연화를 통해 보고상 이익수준의 변동성을 줄여 미래 이익에 관한 좋은 전망을 자본
시장에 전달하려는 유인이 있다. 그 이유는 기업이 투자자 및 채권자로부터 보다 저렴하게 자본을
조달하는 것이 가능해지기 때문이다. 따라서 본 연구는 이익유연화 정도가 높은 기업일수록 자본
조달비용이 감소될 것으로 기대하였다. 이를 알아보기 위하여 본 연구는 유가증권상장기업과 코스
닥상장기업을 대상으로 가중평균자본비용과 이익유연화 변수와의 관련성을 조사하였다. 이익유연
화 변수는 Leuz et al.(2003) 및 Tucker and Zarowin(2006)의 두 방법에 따른 비율 변수 측정치 외
에도 차이 변수 측정치를 병행해서 사용되었다. 특히 이들 측정치는 개별 변수간에 나타날 수 있는
극단치의 영향을 최소화하기 위해 Francis et al.(2004)의 방법에 따라 역의 백분위 순위등급
(reverses fractional ranking) 변수로 계산되었다.
분석기간은 2002년부터 2009년까지이며 금융업을 제외하고 12월 결산법인을 대상으로 하였으
며, 유가증권상장기업은 2,579개 기업/연 자료가, 코스닥상장기업은 3,403개 기업/연 자료가 최종
표본으로 이용되었다.
실증결과는 다음과 같다. 첫째, 상장기업에 대한 전체표본의 결과에서는 일정 변수를 통제한 후
에도 이익유연화 정도가 높은 기업일수록 가중평균자본비용은 유의하게 낮게 나타났다. 즉 이익유
연화 정도는 자본비용과 음(－)의 관계가 있으며, 이는 기업이 이익을 유연화 할수록 자본시장의
투자자와 채권자들은 호의적인 반응을 보인다는 결과이다. 둘째, 전체표본을 유가증권상장기업과
코스닥상장기업으로 나누어 분석한 결과에서도 전체표본의 경우와 일치되게 두 시장에 속한 기업
들에서 모두 이익유연화 변수와 자본비용 간에는 유의한 음(－)의 관계가 나타났다. 이상의 연구결
과들은 이분산성 및 횡단면－시계열적 종속성 문제를 완화시키는 Newey and West(1987)의 검증
결과 및 여러 민감도 분석을 추가로 수행한 검증결과에서도 일관성 있게 나타났다.
이상의 결과를 종합하면 국내 유가증권상장과 코스닥상장기업들의 경우 이익유연화 정도가 높으
면 투자자 및 채권자에게 보고이익의 변동성을 감소시켜 미래 이익에 관한 좋은 전망을 전달함으
로써 자본시장에 긍정적인 시장의 인지(market’s perception)를 가져온다는 결과로서 기업은 이익
유연화를 통해 자본비용의 감소를 실현시키고 있다는 발견이다.
본 연구는 이익유연화가 자본시장의 참여자인 투자자 및 채권자들에게 호의적인 반응으로 평가
되고 있음을 자본비용 관점에서 보여주었다는 점에서 의의가 있다. 이러한 측면에서 본 연구결과
는 이익유연화 관련연구에 추가적인 공헌점을 제공해 줄 것으로 예상된다. 또한 본 연구의 검증결
과는 상장기업들이 이익을 유연화하려는 현상을 이해하는데 있어서도 도움이 되며, 이는 학계, 실
무계 및 회계제정기관이 이익유연화 현상에 대한 재조명을 하는데 있어서도 유익한 정보와 시사점
을 제공해 줄 것으로 기대된다.