세무학연구 | 비즈니스 사이클 및 투자자 심리와 한계세율이 투자, 고용 및 자본조달에 미치는 영향

본 연구는 기업의 생존과 성장을 위해 필요한 핵심 의사결정인 투자, 고용 및 자금조달과 관련한
다양한 요인들의 영향을 분석하였다. 구체적으로, 본 연구는 Mclean and Zhao(2014)가 제시한 거시경
제지표인 비즈니스 사이클(business cycle) 및 투자자의 심리와 함께 개별 기업의 현금흐름에 중요한
영향을 미치는 한계세율이 투자, 고용 및 외부자금조달 의사결정에 미치는 효과에 대하여 분석하였다.
본 연구의 실증분석 결과 경기확장기와 투자심리가 높아서 투자기회가 충분한 기간에 시장의 평가
가 상대적으로 좋은 기업들의 경우에는 외부자금 조달을 통한 투자 규모가 증가하는 반면 내부적으
로 창출된 현금흐름은 이러한 기간에 나타날 수 있는 기업들의 추가적인 투자 행태에 특별한 영향을
미치지 않는 것으로 나타났다.
또한, 동(同)기간에 시장의 평가가 상대적으로 좋거나 내부적으로 창출된 현금흐름이 충분한 기업
의 경우에도 추가적인 고용 행태와 관련해서 특별한 유의성을 나타내지 않아서 기업 투자와 고용과
의 관련성이 점차 약화되는 “고용없는 투자” 현상을 반영한 결과로 해석할 수 있다.
이와 함께 이들 기업의 경우에도 동(同)기간에 추가적인 주식발행액과 관련해서 특별한 유의성을
나타내지 않은 것은 기업의 중요한 재무의사결정인 주식발행이 투자와는 별개의 성격을 가진 의사결
정인 점으로 나타났다.
추가적으로, 동(同)기간에 부채발행액이 시장의 평가와는 무관하지만 내부 창출 현금흐름과는 양
(＋)의 유의성을 나타내서 충분한 투자기회가 있을 경우에 이를 실현하기 위한 차입금의 자본비용이
내부 유보이익의 기회비용에 비해서 상대적으로 낮은 것으로 해석할 수 있다.
이상의 결과와 별도로 한계세율은 투자, 고용 및 외부 자금조달을 모두 유의적으로 증가시키는 것
으로 나타나서 세금부담의 일반적 영향과는 반대의 결과가 나타났는데, 이러한 결과는 한계세율이
당해 기간 이후 장래의 주관적 기대이익을 바탕으로 산출한 적용세율이기 때문에 과거의 경영실적을
이용해서 추정한 장래의 기대이익이 높을수록 세금부담을 고려한 해당 기업의 세후 투자가능 재원,
고용여력 및 추가적인 자본조달 여력이 증가하게 되는 측면을 나타낸 것으로 해석할 수 있다.
추가분석으로 재무적 의존도가 높은 기업들을 별도로 구분할 경우에는 기본적인 재무적 제약에도
불구하고 경기확장기에는 투자에 미치는 해당 기업의 부정적 특성의 효과가 다소 감소하지만 이러한
반대의 효과가 원래의 부정적 효과를 상쇄할 정도로 충분하지는 않은 것으로 나타났다.
마지막으로, 장래 영업성과에 미치는 투자의 영향을 분석하면 기간별 특성에 따른 선택가능한 투자
안의 선별적 시행 가능성을 고려하더라도 해당 기업은 기본적인 기대수익율을 개별 투자안의 가장
중요한 선정기준으로 적용하는 것으로 해석할 수 있다. 또한, 한계세율도 장래의 영업성과에는 유의
적인 영향을 미치지 않는 것으로 나타나서 과거의 경영실적을 이용해서 추정한 장래의 기대이익과
실제 실현된 미래의 영업성과 간에 상당한 예측오차가 발생할 가능성을 나타내고 있다.