세무와회계저널 | 국민연금 주주행동주의가 이익조정과 타인자본비용과의 관련성에 미치는 영향

본 연구는 국내 자본시장에서 국민연금이 주요주주로서 주주행동주의를 발휘함에 따라 투자기업
의 이익조정행위를 통제하고 있는지, 그리고 이러한 역할이 채권자들의 의사결정에 영향을 미치는
지를 검증하였다. 기업의 이익조정 측정치는 재량적 발생액과 실제이익조정으로 측정하였으며, 타
인자본비용은 부채이자율과 부채이자율스프레드를 사용하였다.
본 연구에서는 유가증권 상장기업 중에서 금융업을 제외한 12월 결산법인을 분석 대상으로 하였
다. 분석기간은 2006년부터 2014년까지이며, 4,374 기업－년 자료를 이용한다. 분석결과, 첫째, 국
민연금 주요주주는 전반적으로 투자기업의 발생액 및 실제이익조정 규모를 억제시키는 것으로 확
인되었다. 둘째, 국민연금의 이익조정 규모의 통제효과가 채권자의 의사결정에도 반영되어 국민연
금이 주요주주인 기업의 경우 발생액 이익조정 규모에 따른 타인자본비용의 상승이 완화되었으며,
또한 실제이익조정 규모가 타인자본비용에 미치는 영향이 국민연금이 주요주주인 기업에서 약화되
는 것으로 나타났다. 이는 채권자들이 보고이익의 불확실성으로 인한 정보위험을 감소시키기 위하
여 국민연금 주요주주의 이익조정 통제능력을 대출이자율결정에 반영한 것으로 볼 수 있다. 셋째,
이러한 영향관계가 지배주주지분율이 높아질수록 작아지는 것으로 나타나고 있으며, 채권자들이
지배주주지분율이 높아질수록 국민연금 주요주주의 이익조정 통제능력이 제한적일 수밖에 없음을
인지한 것으로 해석된다.
본 연구는 채권자들이 국민연금의 이익조정 통제능력을 제고하여 부채가격결정에 반영하는지를
검증한 최초의 연구로서 보고이익의 불확실성으로 인한 정보위험을 중심으로 주주와 채권자의 이
해관계를 실증적으로 검증하였다는 차원에서 자본시장참여자에게 주는 시사점이 크다. 또한 국민
연금과 채권자와의 이해관계가 투자기업에서 상호협력관계로서 발전을 모색할 수 있는 정부의 효
율적인 자본시장운영 정책결정에도 중요한 참고자료로 활용될 수도 있을 것이며, 국민연금 이외의
주주행동주의의 바람직한 방안 모색에도 도움이 될 것이다.